№11(2012)

У березні 2012 року міжнародне рейтингове агентство Standard & Poor’s погіршило прогноз рейтингів України зі «стабільного» до «негативного». Упродовж року він залишався на цьому ж рівні, а напередодні 2013 року S&P виступило з повідомленням, що довгострокові рейтинги України із зобов’язань в іноземній і національній валюті знижено з рівня B+ до рівня B. Крім того, рейтинг України за національною шкалою зменшено з uaА+ до uaА-. Оцінка ризику переведення й конвертації валюти для вітчизняних несуверенних позичальників також знижена до В, що відповідає довгостроковому рейтингу із зобов’язань в іноземній валюті. Про те, яким чином ситуація може розвиватися надалі, та загалом про кредитні рейтинги розмова з кандидатом економічних наук Василем Башком.

Зниження рейтингів відображає думку S&P про те, що Україна відчуватиме значні потреби в зовнішньому фінансуванні в 2013 році та й надалі, а також матиме невизначені перспективи щодо забезпечення достатнього фінансування в іноземній валюті. Уряд при цьому може зіштовхнутися зі значно вищою вартістю запозичень і більш складними умовами залучення фінансування порівняно з минулим роком.

Що означає кредитний рейтинг
Кредитний рейтинг – передбачення, яке відображає суб’єктивну оцінку рейтингового агентства щодо відносної здатності емітента в майбутньому виконувати фінансові зобов’язання з виплати відсотків та дивідендів по привілейованих акціях, погашення основної суми, страхового відшкодування, гарантованих зобов’язань. Кредитні рейтинги використовуються інвесторами як показник ймовірності отримання коштів, виплата яких має здійснюватися відповідно до визначених умов. Окрім цього, кредитні рейтинги міжнародних рейтингових агентств свідчать про ступінь ризиків невиконання боргових зобов’язань уряду перед кредиторами.

Ще однією метою складання рейтингу є оцінка можливості дефолту. Згідно з визначенням рейтингового агентства «Кредит-Рейтинг», дефолт – це виплата відсотків і основної суми за борговими зобов’язаннями позичальника, припинена без досягнення згоди з кредиторами щодо реструктуризації заборгованості до настання строку платежу. Хоча з історичних статистичних даних можна оцінити ймовірність настання дефолту в розрізі кредитних рейтингів (табл.1), практично всі рейтингові агентства наголошують, що їхня оцінка кредитоспроможності є відносною, а не абсолютною.
Розрізняють зобов’язання інвестиційного та спекулятивного класу. Такий розподіл історично склався в професійному середовищі для скорочення опису рейтингових категорій від ААА до BBB (інвестиційний клас) та від BB до D (спекулятивний клас). Терміни «інвестиційний клас» і «спекулятивний клас» є суб’єктивним судженням ринкових агентів, але не рекомендацією рейтингового агентства щодо придбання чи непридбання певного виду цінних паперів. Рейтингові категорії, які входять до інвестиційного класу, вказують на відносно низький та помірний рівень кредитних ризиків, водночас рейтинги спекулятивного класу свідчать або про більш високий рівень кредитного ризику, або про те, що дефолт уже відбувся.

У багатьох випадках передбачення майбутнього фінансового стану здійснюються на підставі прогнозних даних, отриманих за допомогою розрахунків для внутрішнього користування; трендового методу з урахуванням циклу; статистичної ймовірності, виходячи із частоти настання таких подій в минулому. Тому, хоча присудження рейтингу здійснюється, виходячи з ймовірності здійснення платежів на кінцеву дату погашення, вони коригуються на суттєві зміни в економічній кон’юнктурі та очікування щодо фінансового стану конкретного позичальника. Кредитні рейтинги напряму оцінюють лише кредитний ризик і не є показниками адекватності ринкової ціни або ринкової ліквідності інструментів, що оцінюються. Навпаки, такі показники можуть братися до уваги при оцінці кредитних ризиків, доповнюючи показники достатності капіталу чи ймовірності рефінансування. Рейтинги – це відносна оцінка ризиків, однак присудження однакового рейтингу двом установам або видам зобов’язань може не повністю відображати незначну різницю рівня ризику між ними. Кредитні рейтинги відображають відносну ступінь вразливості до дефолту і не є оцінкою статистичної ймовірності дефолту.

Які види рейтингів розрізняють
До основних видів рейтингів відносяться:
1. Рейтинг країни в цілому – верхня межа рейтингової оцінки фінансових інструментів або емітентів певної держави. У Fitch та Moody’s цей показник називається country ceiling. Згідно з прийнятою практикою, рейтинг несуверенного емітента може бути вище суверенного рейтингу, визначеного країні, однак ані індивідуальний рейтинг емітента, ані рейтинг його боргового інструменту, ані сам суверенний рейтинг емітента, як правило, не можуть бути вище рейтингу країни. Зокрема, Fitch визначає рейтинг держави, відштовхуючись від суверенного рейтингу дефолту емітента в іноземній валюті (максимальна різниця може складати три рівні), якщо тільки рейтинг країни не присвоюється на базі валютного союзу або міждержавних монетарних угод. Особливістю агентства Moody’s є те, що воно визначає country ceiling в розрізі типів фінансових інструментів.
Натомість Standard & Poor’s оцінює ризик встановлення урядом обмежень на вивіз капіталу та обміну валюти T&C (transfer and convertibility), що може призвести до неможливості або істотно ускладнити спроможність приватного сектора конвертувати національну валюту в іноземну та здійснювати обслуговування боргових зобов’язань перед кредиторами. Зазвичай цей ризик є меншим, ніж ризик дефолту суверенного емітента за зобов’язаннями в іноземній валюті, тобто рейтинг T&C є вищим за рейтинг суверенного емітента за зобов’язаннями в іноземній валюті. Рейтинг несуверенних емітентів не може перевищувати рейтинг T&C країни. Рідше трапляються випадки, коли суверенний рейтинг є вищим за рейтинг T&C. Так, поліпшення показників податково-бюджетної сфери і зовнішньої ліквідності впродовж передкризового періоду спонукало Standart & Poor’s присвоїти уряду Російської Федерації суверенний рейтинг, вищий за рейтинг T&C на декілька позицій.

2. Рейтинг конкретних боргових інструментів, що випущені суверенним емітентом. Шкала для довгострокових та короткострокових зобов’язань є відмінною. Для визначення відносних відмінностей рівня кредитоспроможності в межах основних рейтингових категорій додаються: в Standart & Poor’s від АА до ССС знак «плюс» (+) чи «мінус» (-), в Moody’s від АА до Сaa числа «1», «2» чи «3», (-) в Fitch від АА до В знак «плюс» (+) чи «мінус» (-).

3. Рейтинг емітентів за групами боргових зобов’язань. В Standart & Poor’s цей показник називається Issuer credit rating, у Fitch – Issuer Default Ratings. Standart & Poor’s cкладає чотири види рейтингів у цій категорії: за довгостроковими та короткостроковими видами зобов’язань, а також у розрізі зобов’язань в іноземній та національній валютах. Агентство Fitch не присвоює суверенного рейтингу за короткостроковими зобов’язаннями в національній валюті. Натомість Moody’s, присвоюючи рейтинги за зобов’язаннями в іноземній та національній валютах, не розподіляє їх на короткострокові та довгострокові, а Rating and Investment Information, Inc. (R&I) присвоює рейтинг лише за зобов’язаннями в іноземній валюті.
Шкала рейтингу емітентів у Moody’s є такою ж, як і шкала рейтингу конкретних боргових зобов’язань. Натомість Standart & Poor’s та Fitch між позиціями C та D ввели додаткову позицію – відповідно SD (selective default) та RD (restricted default), які відображають стан, коли за деякими борговими зобов’язаннями відбувся дефолт, хоча за рештою зобов’язань уряд продовжує виплати.

про які перспективи
можемо говорити
Зволікання із вжиттям непопулярних, але необхідних змін лише загострюватиме проблему. Утримання валютного курсу інтервенціями з золотовалютних резервів та шляхом вжиття адміністративних заходів не допоможе Україні знизити дефіцит торгового балансу товарами, який у 2012 році досягне 10% ВВП. Якщо в умовах світової кризи настільки значний торговельний дефіцит для України – це високий ризик, то при зволіканні із заходами, необхідними для його зменшення (за рахунок зниження курсу гривні), виникає надзвичайно високий ризик.

Не менш важливим фактором, що призвів до зниження рейтингів, є також непорозуміння уряду та МВФ. У 2013 році доступ до міжнародних фінансових ринків стане утруднений, при цьому лише МВФ уряд повинен буде повернути $2,6 млрд. Їх рефінансування надасть змогу знизити ризики, пов’язані з державним боргом, та вартість державних запозичень. Очевидно, що без рефінансування цього боргу ризики для державного бюджету стають також надзвичайно високими.

Якщо співпраця з Міжнародним валютним фондом відновиться, а також будуть вжиті заходи щодо зменшення торговельного дефіциту, S&P може покращити прогноз щодо рейтингів або й сам рейтинг. Виконання рекомендацій МВФ, зокрема активізація зусиль щодо зменшення дефіциту НАК «Нафтогаз України», також дасть змогу зменшити необхідний обсяг державних запозичень.
Варто зазначити, що прогнози S&P збігаються з даними іншого міжнародного рейтингового агентства – Moody’s, яке за підсумком року виступило з заявою про те, що знизило рейтинг держоблігацій України у зв’язку з «погіршенням інституційної стійкості в країні на тлі непередбачуваної політики та браком зовнішньої ліквідності». Основним чинником, який вплинув на зниження рейтингового фактора «інституційна сила» до рівня «дуже низький» з показника «низький – дуже низький», стала оцінка інституційного потенціалу країни на тлі складно передбачуваної політики та зниження прозорості даних. «Слабка політична передбачуваність проявляється в слабкому досвіді проведення реформ, передбачених минулою і нинішньою програмою Міжнародного валютного фонду (МВФ), в нездатності домовитися з Росією про ціну на імпортний газ впродовж року, а також в адміністративних заходах на валютному ринку», – йдеться у прес-релізі Moody’s.

Проблема прозорості проявилася і в тому, що Національний банк України припинив із січня 2012 року публікувати щоквартальні оновлення, що викликає особливу стурбованість в умовах нестійкої зовнішньої ліквідності. Ще одним чинником стало подальше скорочення валютних резервів. Агентство Moody’s очікує, що зростання ВВП в Україні сповільниться з 5,2% у 2011 році до 0,5% у 2012 році. Згідно з його прогнозом, деяке відновлення до 1,5% відбудеться у 2013 році, частково завдяки обмеженому зростанню кредитів, пов’язаних із валютною політикою Нацбанку.