№9(2012)

Останніми місяцями знову виникли розмови щодо можливої девальвації гривні. Судячи з активності з купівлі валюти населенням і перевазі, яку люди віддають доларовим депозитам порівняно з гривневими, виникає момент спекулятивних очікувань, оскільки фундаментальні фактори підтримки гривні залишаються такими ж, якими вони були два роки тому.
Чи є підстави для подібних тверджень? Із цим питанням розбирався Сергій Кульпінський, головний економіст міжнародної інвестиційної компанії, кандидат економічних наук. Він назвав вісім причин того, чому не потрібно робити девальвацію в 2013 році.

Достатність заощаджень домогосподарств
для підтримки
обмінного курсу
За три останніх роки населення України придбало валюти загалом наполовину більше, ніж продало. Це призвело до того, що в кишенях наших громадян осіло приблизно $31 млрд (якщо вирахувати звідси валюту, спрямовану на погашення валютних кредитів, обсягом майже $12 млрд). За вісім місяців 2012 року громадянами було накопичено ще $6,1 млрд, що дещо менше, ніж у 2011 році, як наслідок повільнішого приросту гривневої готівки в обігу. За оцінкою НБУ, загальний обсяг валюти в руках населення складає приблизно $60 млрд. Це більш ніж удвічі перевищує розмір золотовалютних резервів НБУ і в півтора раза – обсяги всіх іноземних інвестицій (якщо відняти звідси розміри «інвестицій», тобто раніше виведених з України коштів, а також коштів, вкладених у банківську систему, які фактично до реальних інвестицій віднести не можна, то реальні інвестиції є утричі меншими за накопичені кошти в межах країни). Якщо у найближчий період буде допущено девальвацію, процес накопичень продовжиться, споживання домогосподарств уповільняться, високі обсяги накопичених доларів та євро можуть бути спрямовані на купівлю нерухомості чи імпортних товарів. Таким чином, темп зростання ВВП стане значно нижчим, ніж прогнозується урядом.

Низька монетизація економіки
За минулий рік приріст грошової маси був більшим, ніж в поточному році, незважаючи на те що номінальний ВВП за перші півроку виявився на $75 млрд грн вищим, ніж за шість місяців 2011 року. Зростання грошової маси на 43 млрд грн з початку року, порівняно з 62 млрд за той же період 2011-го, разом із номінальними та реальними відсотковими ставками на рівні, близькому до історично рекордного, свідчить про недостатність грошової маси як для здійснення кредитування, так і для обслуговування потреб економіки. Темп приросту кредитів в економіку у поточному році більш ніж удвічі повільніший, ніж торік (29 млрд грн проти 63 млрд грн в минулому році), а високі ставки дозволяють брати кредити лише тим підприємствам, які мають найвищу рентабельність. А це – оптово-роздрібна торгівля. Допущення девальвації спричинить подальший відтік гривневих депозитів з банківської системи, що може підштовхнути гривневі ставки до ще більшого зростання.

Висока вартість девальвації для НБУ, банківської системи та для урядових запозичень
У попередньому пункті йшлося про те, що девальвація може значною мірою стимулювати відтік гривневої ліквідності з банківських депозитів і створити ще більший дефіцит гривні для банків. Таким чином останні позбавляться можливості накопичувати обсяги купівлі ОВДП у свій портфель, як у поточному році, а уряд змушений буде або ж продавати ОВДП лише Національному банку, або шукати зовнішніх запозичень, які чи навряд будуть дешевими у наступному році. З початку року банки збільшили свій портфель ОВДП більш ніж на 18 млрд грн - фактично стільки ж, скільки було залучено депозитів фізичних осіб. Скорочення ліквідності у банківській системі через відтік депозитів населення обмежить можливості купувати нові випуски державних зобов’язань для банків, які були основними покупцями цих цінних паперів у поточному році.
Делеверидж домогосподарств
Якщо до 2008 року населення збільшувало свій борг через банківські кредити, накопичивши борги в еквіваленті приблизно $40 млрд, то після того, як іноземні банки скоротили кредитування своїх дочірніх структур в Україні, населення поступово погашало кредити обсягом по $3-4 млрд на рік і скоротило борг домогосподарств перед банками майже удвічі. Девальвація гривні в 2008 році зробила погашення банківських кредитів для населення набагато дорожчим, а повторна девальвація знову негативно відобразиться на споживанні домогосподарств, як це було в 2009 році. Поки борг населення перед фінустановами залишатиметься достатньо високим (загалом 184 млрд грн, половина з якого – у валюті), девальвація фактично негативно вплине на споживання.

Притік іноземного капіталу поки що достатній для підтримки поточного рахунку, відтоку капіталу
не спостерігається
Прямі іноземні інвестиції з початку року склали $5,4 млрд, що на 16% вище, ніж за аналогічний період минулого року. Окрім того, залучення реальним сектором коштів з-за кордону склало $3,9 млрд із початку року. Таким чином, незважаючи на відтік коштів за торговим балансом і виплати за зовнішнім боргом, притік коштів від операцій із капіталом залишається достатнім для підтримки обмінного курсу на стабільному рівні. У нашому випадку це ще один чинник, який дає можливість утриматися від девальвації при правильній борговій політиці.

Грошових переказів
з-за кордону більше, ніж кредитів МВФ та позичок уряду разом узятих
Кошти працюючих за кордоном і приватні грошові перекази нерезидентів у 2011 році загалом склали $7 млрд. За перше півріччя поточного року їхній обсяг сягнув $3,3 млрд. Рано чи пізно ці кошти надходять на валютний ринок і обмінюються на гривню. При зростанні гривневої готівки в обігу всього лише на 7 млрд грн з початку року, суттєвих передумов для подальшого нарощування купівлі валюти немає. Потенційно це можуть бути кошти на гривневих депозитних рахунках, обсяги яких складають 94 млрд грн.

Низький вплив девальвації
на торговий баланс
За умов погіршення зовнішньої кон’юнктури для металургійного та іншого експортно-орієнтованого виробництва девальвація не принесе значних переваг. У 2009 році, саме після падіння курсу гривні відносно долара на 54%, зменшення металургійного виробництва було доволі значним, склавши 60% до попереднього року. Відповідним чином знизилося і виробництво в секторі. Відомий в економічній теорії ефект J-кривої, коли девальвація валюти веде до короткочасного підвищення експорту, фактично нівелювався, оскільки контракти укладаються заздалегідь за обумовленими цінами, та спостерігалося уповільнення продуктивності з 2007 року.
Іноземні банки поки що не поспішають виводити свої активи з України
Навіть незважаючи на збитки, які іноземні банки понесли з початку кризи 2008 року, масового закриття їхніх філій в Україні не спостерігалося. Це можна пояснити кількома причинами. По-перше, рентабельність іноземних фінустанов у довгостроковому періоді залишалася вищою, ніж у ЄС. По-друге, їхні материнські структури практично згортають бізнес у головних офісах через проблеми Єврозони. Таким чином, потенційно кошти, які одержують ці установи через кредитні вливання Європейського центрального банку, можуть непрямим шляхом вкладатися у дочірні структури банків в Україні, що також є позитивним чинником припливу капіталу.

Є ще два фактори, які потенційно впливатимуть на скорочення резервів. Це – торговий дефіцит і виплати за зовнішнім боргом. Можемо констатувати, що торговельний баланс продовжує погіршуватися. За вісім місяців 2012 року його від’ємне сальдо за товарами склало $10,1 млрд порівняно з $8,1 млрд за вісім місяців 2011 року. У цьому відношенні уряду просто необхідно запровадження нових заходів щодо стримування імпорту.
Виплати уряду за зовнішнім боргом у наступному році складатимуть $6 млрд. Враховуючи погіршення зовнішньої кон’юнктури на ринку зовнішніх запозичень, їхня вартість може бути вищою, ніж у поточному році. Це викликає необхідність активнішого залучення ресурсів на внутрішньому ринку і коштів зарубіжних інвесторів. У цьому відношенні необхідна активізація зусиль з розповсюдження державних валютних облігацій серед населення, створення для них ліквідного ринку.